뉴스
[딜사이트] 출구 찾는 교보생명·FI…접점은 '시장가치'
- 작성자 :
- 관리자
- 작성일 :
- 2026-07-14
(이미지=챗GPT)
교보생명 IPO의 최대 변수는 FI(재무적투자자)와의 풋옵션 분쟁이다. 하지만 시장에서는 역설적으로 IPO가 양측 갈등을 매듭지을 수 있는 가장 현실적인 해법이라는 평가도 나온다. 상장을 통해 시장이 인정하는 기업가치가 형성되면 FI는 투자금 회수 경로를 확보하고, 교보생명 역시 장기간 이어진 경영 불확실성을 해소할 수 있기 때문이다.
여기에 2025년 어피니티에쿼티파트너스와 싱가포르투자청(GIC)이 13년 만에 엑시트(투자금 회수)를 단행한 것을 계기로 교보생명에 우호적인 협상 환경이 조성됐다는 분석도 나온다. 시장에서는 남은 FI인 IMM프라이빗에쿼티(IMM PE)와 EQT파트너스 역시 결국 투자금 회수를 위한 현실적인 출구전략을 고민할 수밖에 없을 것으로 보고 있다.
13일 보험업계와 법조계에 따르면 이르면 내달 교보생명 풋옵션 분쟁과 관련한 ICC(국제상업회의소)의 후속 중재판정 결과가 나올 것으로 예상된다. 2024년 말 2차 중재판정 이후 약 1년 8개월 만이다.
2차 중재판정 당시 ICC는 신창재 교보그룹 회장에게 공정시장가치(FMV)를 산정할 감정평가기관을 선임하고 관련 절차를 이행할 의무가 있다고 판단하며 FI 측 주장 일부를 받아들였다. 세부적으로는 신 회장이 정해진 기간 내 감정평가기관을 선임하고 보고서를 제출할 것을 요구했다.
ICC는 이를 이행하지 않을 경우 하루 20만달러(약 3억원)의 간접강제금을 부과한다는 명령도 내렸다. 앞서 1차 중재판정에서 ICC는 풋옵션 행사 자체의 유효성은 인정하면서도 신 회장이 FI 측이 제시한 가격에 따라 주식을 매수할 의무는 없다고 판단했다. 2차 중재는 이 같은 판단을 뒤집었다기보다 공정시장가치 산정 절차를 보다 구체화한 성격으로 해석된다.
ICC 중재판정이 국내에서 곧바로 집행되는 것은 아니다. 국내 법원의 승인 및 집행 절차가 별도로 필요한 만큼 법적 불확실성이 완전히 해소된 단계는 아니라는 평가가 나온다.
교보생명이 IPO에 시동을 건 상황에서 이번 중재 결과는 상장의 분수령이 될 가능성이 크다. 시장에서는 FI 분쟁을 해소해야 IPO 불확실성을 줄일 수 있지만, 정작 FI와의 가격 협상을 마무리하기 위해서는 시장이 인정하는 기업가치가 필요하다는 점에서 양측이 서로를 필요로 하는 구조라는 분석이 나온다.
교보생명은 2021년 말 상장예비심사를 청구했지만 2022년 한국거래소로부터 미승인 결정을 받았다. 당시 FI와의 갈등에 따른 주주 간 이해관계 충돌과 경영 불확실성이 부담 요인으로 작용했다는 평가가 나왔다.
업계에서는 FI 리스크를 교보생명 상장의 최대 변수로 지목하고 있지만, 역설적으로 IPO가 교보생명과 FI 컨소시엄의 오랜 공방을 끝낼 돌파구가 될 수 있다는 해석도 나온다. IPO 공모가가 풋옵션 가격을 직접 결정하는 기준은 아니지만, 시장 참여자들이 평가한 교보생명의 기업가치가 제시된다는 점에서 협상의 기준점 역할을 할 수 있기 때문이다.
특히 상장이 이뤄질 경우 FI들은 구주매출, 상장 후 블록딜, 제3자 매각 등 다양한 방식으로 투자금 회수 경로를 구체화할 수 있다. 반면 교보생명 역시 장기간 이어진 지배구조 불확실성을 해소할 수 있다는 점에서 이해관계가 맞아떨어질 수 있다는 평가다.
문제는 FI 보유 지분 인수에 소요되는 재원이 상당하다는 점이다. 시장에서는 IMM PE와 EQT파트너스가 보유한 지분 10.46%에 주당 30만원 수준의 가치가 적용될 경우 단순 계산으로 수천억원 규모의 자금이 필요할 수 있다는 분석도 나온다. 이에 따라 신 회장이 직접 지분을 인수하기보다는 IPO를 통해 FI들의 투자금 회수 통로를 마련하는 방식이 현실적이라는 관측에 무게가 실린다.
풋옵션 분쟁의 불씨가 지펴진 시기는 2012년으로 거슬러 올라간다. 같은 해 어피니티 컨소시엄(어피니티·GIC·IMM PE·EQT)은 대우인터내셔널이 보유한 교보생명 지분 24%를 약 1조2000억원에 인수했다. 당시 투자계약에는 일정 기간 내 교보생명이 상장하지 못할 경우 FI들이 신 회장에게 보유 지분을 되팔 수 있는 풋옵션 조항이 포함됐다.
하지만 교보생명은 약정된 기한 내 상장을 완료하지 못했다. 당시 IFRS17 도입 논의와 자본확충 부담, 시장 환경 변화 등이 맞물리면서 상장 일정이 지연됐고, 결국 2018년 FI들이 풋옵션을 행사하면서 갈등이 수면 위로 떠올랐다. 이후 어피니티 컨소시엄은 2019년 ICC에 중재를 신청하며 본격적인 법적 공방에 돌입했다.
풋옵션 분쟁의 핵심 쟁점은 주식 매입 가격이었다. FI 컨소시엄은 당초 풋옵션 행사 가격으로 주당 40만9000원을 주장했는데, 이는 최초 투자 단가인 24만5000원의 약 1.7배 수준이다. 반면 신 회장 측은 가격 산정 방식에 이의를 제기하며 맞서왔고, 양측의 갈등은 지금까지 이어지고 있다.
분쟁은 2025년 들어 전환점을 맞았다. 어피니티와 GIC가 13년 만에 교보생명 지분을 정리하면서 FI 리스크가 일부 완화됐기 때문이다. 어피니티는 보유 지분 9.05%를 SBI그룹에 매각했고, GIC도 보유 지분 4.5%를 신한투자증권·한국투자증권이 설립한 특수목적법인(SPC)에 넘기며 엑시트를 단행했다.
시장에서는 이들의 매각 가격이 최초 투자 단가인 주당 24만5000원을 소폭 밑도는 수준으로 알려진 점에도 주목하고 있다. 이는 장기간 분쟁을 이어가기보다 현실적인 가격에서 투자금 회수를 선택한 사례로 해석되고 있어서다.
자연스레 시장의 시선은 IMM PE와 EQT파트너스의 행보에 쏠리고 있다. IMM PE와 EQT파트너스는 각각 교보생명 지분 5.23%씩, 총 10.46%를 보유하고 있다. 시장에서는 IMM PE와 EQT파트너스가 적정 엑시트 가격으로 주당 30만원 이상을 주장하고 있는 것으로 알려졌다.
특히 IMM PE의 태도 변화가 향후 협상의 핵심 변수가 될 것이라는 관측이 나온다. IMM PE는 국민연금을 포함한 출자자들에게 투자금 회수의 적정성과 절차를 설명해야 하는 만큼 어피니티·GIC 수준의 가격을 곧바로 수용하기는 쉽지 않을 것이라는 분석이 제기된다.
반면 EQT파트너스에 대해서는 협상 가능성이 상대적으로 크다는 해석도 있다. 앞서 어피니티와 GIC가 투자 단가를 소폭 밑도는 수준에서 지분을 정리한 전례가 있는 만큼, 시장이 납득할 수 있는 수준의 기업가치가 형성될 경우 절충점을 찾을 가능성도 거론된다.
결국 교보생명이 풀어야 할 과제는 IPO와 FI 분쟁을 별개의 문제가 아닌 하나의 협상 테이블 위에서 동시에 해결하는 것이다. IPO 과정에서 시장이 납득할 만한 교보생명의 기업가치가 도출될 수 있을지에 따라 풋옵션 분쟁의 향방도 달라질 것이라는 전망이 나온다.
교보생명 IPO는 단순한 자본시장 이벤트를 넘어 10년 넘게 이어진 FI 분쟁의 종착점이 될 가능성이 크다. 시장이 납득할 기업가치와 FI가 수용할 회수가격 사이의 접점을 찾을 수 있다면, 신 회장과 FI 모두 실질적인 출구전략을 마련할 수 있을 것이라는 관측에 무게가 실린다.
김남은 아주기업경영연구소 본부장은 "FI와의 장기간 지속된 분쟁은 교보생명 기업가치 할인요인으로 작용해왔고, IPO는 FI와의 이해관계를 최종적으로 정리하는 데 방점이 찍혀야 할 것"이라며 "상장이 완료되면 투자자들의 회수 경로가 보다 명확해지고, 교보생명 지배구조를 둘러싼 불확실성도 상당 부분 완화될 수 있다"고 말했다.
이솜이 기자 cotton@dealsite.co.kr
https://dealsite.co.kr/articles/165174